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新型冠狀病毒來勢洶洶，但“十四五”謀劃之年也如期而至。疫情并不會阻礙我們對于城投“十四五”的研究和部署，反而會促進我們在這方面的投入和分享。自2月起，南京卓遠將在一季度推出18篇城投“十四五”規(guī)劃專欄文章，為全國城投人奉上知識大餐，共啟“十四五”輝煌愿景。
（注：文中所指的城投，屬廣義范疇，包含各類政府平臺公司）
城投的重要職能之一就是投融資，其發(fā)展受到財稅、金融等政策和外部環(huán)境的影響，所以思考城投“十四五”期間的發(fā)展戰(zhàn)略，一個重要課題就是對未來五年的投融資形勢進行研判，外觀大勢、內(nèi)謀全局，才能做出準確的戰(zhàn)略定位與選擇。本文通過分析“十四五”期間投融資環(huán)境的變化和影響，提出城投戰(zhàn)略布局的三個轉(zhuǎn)變和相應建議，探討城投的未來發(fā)展規(guī)劃。
一、城投“十四五”期間面臨的投融資形勢
1、投融資體制及財稅改革的影響
以城投為代表的各類融資平臺公司的誕生，根源在于地方政府財權(quán)與事權(quán)的不匹配，在地方政府謀求發(fā)展的強烈愿望下，資金缺口導致的融資需求，使城投充當了一定意義上“準地方債”的角色。在過去快速城鎮(zhèn)化過程中，基礎設施建設缺乏有效的資金籌措渠道，各地紛紛成立融資平臺公司，主要承擔融資職能，這仍是很多城投現(xiàn)在的第一要務。但要看到，最近幾年這一背景發(fā)生了重大變化，一是自2014年以來發(fā)布的國發(fā)18號文、43號文等，切斷了融資平臺的政府融資職能，逐步確立其市場化投融資主體和國有企業(yè)法人主體的地位，從資金、人員上逐步實現(xiàn)政企分離；二是預算法修改，確立了以政府債券（包括一般債券和專項債）為主體的地方政府舉債融資機制，開明渠、堵暗道，嚴格管控政府隱性債務，建立真正的地方債體系。
“十四五”期間，深化投融資體制改革和財稅改革料將加速。從地方政府的資金來源端看，其主要自于稅收、土地出讓、地方債、國有資本經(jīng)營收益幾個渠道。未來五年，權(quán)責清晰、財力協(xié)調(diào)、區(qū)域均衡的中央和地方財政關(guān)系將逐步建立，地方稅體系逐步健全，土地出讓比過去將穩(wěn)中有降，地方債中一般債券逐步達到限額，專項債仍有發(fā)力空間，國有資本經(jīng)營收益目前來看比例較小。從地方政府資金需求端看，《政府投資條例》明確了政府投資資金方向，重點投向不能有效配置資源的公共服務、基礎設施等領域，以非經(jīng)營性項目為主，進行直接投資，少量經(jīng)營性項目可以資本金等方式參與，建立嚴格統(tǒng)一、公開透明的全國項目庫，從項目源頭上減少地方政府融資沖動。
我們預判上述情況對城投的影響主要有兩點，一是從底層邏輯上產(chǎn)生深刻影響，政府投融資的資金端穩(wěn)步增加，需求端管控，資金缺口逐步收窄，頂層設計沒那么快一步到位但已在路上，有很強的信號作用，促使城投職能和價值發(fā)生變化，投融資工作的戰(zhàn)略方向從“融資端”向“投資端”轉(zhuǎn)變；二是項目投融資模式重構(gòu)，運作方式轉(zhuǎn)變，都致使需要調(diào)整投融資工作的重點。
2、金融環(huán)境影響
首先，預判未來五年面臨的仍是嚴監(jiān)管的金融環(huán)境。一是規(guī)范間接融資，鼓勵債權(quán)市場直接融資，城投的區(qū)域分化和信用分化將越來越明顯，資源不斷向優(yōu)質(zhì)城投傾斜；二是資管新規(guī)全面實施后，在打破剛兌、規(guī)范資金池、減少通道業(yè)務的監(jiān)管思路下，城投“非標”融資受限，部分地區(qū)城投“非標”產(chǎn)品發(fā)生風險情況將會增多，再融資的壓力加大；三是政信類業(yè)務的門檻相應提高，且風險關(guān)注點也從此前的“隱形兜底”逐步走向?qū)Τ峭吨黧w信用的審視，不僅關(guān)注地方政府支持，更加注重城投自身信用品質(zhì)。因此，提升信用等級和增加直接融資比重，是“十四五”期間城投的重點。
其次，資本市場改革，利好城投的權(quán)益性融資，布局資本市場是城投“十四五”期間的新方向。2019年證監(jiān)會“深改12條”發(fā)布，標志著資本市場改革再起航，注冊制的推進、創(chuàng)業(yè)板和新三板改革、區(qū)域性股權(quán)市場創(chuàng)新、再融資新規(guī)落地、產(chǎn)品創(chuàng)新等一系列變化，為城投參與資本市場提供了廣闊空間。
二、新形勢下城投投融資戰(zhàn)略三大轉(zhuǎn)變
1、戰(zhàn)略方向轉(zhuǎn)變
隨著投融資形勢的變化，城投戰(zhàn)略方向從“融資端”向“投資端”轉(zhuǎn)變（如圖1），職能定位轉(zhuǎn)變?yōu)?ldquo;國有資本投資、運營公司”。過去投資項目來自外部，政府確定項目和融資需求，城投主要在融資端發(fā)力，下一階段城投的指令性項目減少，自主性項目增加，市場化水平提升，轉(zhuǎn)向投資驅(qū)動的內(nèi)生式發(fā)展。
△ 圖1：城投“融資端”向“投資端”的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變
來源：南京卓遠
從投資方向上看，城投要結(jié)合所在區(qū)域的城市發(fā)展水平，確定投資領域，具體可以參照南京卓遠“城市發(fā)展三階段”的劃分模型（如圖2）。根據(jù)城市和區(qū)域產(chǎn)業(yè)發(fā)展要求，既考慮投資的收益性，又要考慮一定的公益性和帶動性，做好項目全生命周期的謀劃，這是向投資端轉(zhuǎn)型的難點所在。自主性項目投資是下一階段的重點，權(quán)益性投資是新的方向。
△圖2：城市發(fā)展三階段劃分
來源：南京卓遠
2、運作模式轉(zhuǎn)變
投資端上，一是政府投資項目庫里的指令性項目，《政府投資條例》要求企業(yè)不得墊資建設，不允許為該類項目融資，主要以代建和施工方式承接，城投以往的很多運作方式未來政策上不再可行；二是自主性項目的增加，要求城投加強對這類項目的專業(yè)化運作能力，對于此次疫情暴露出的城市公共服務領域的短板，也是城投“補短板”的方向，另外，股權(quán)投資、并購重組和產(chǎn)業(yè)基金等方面將會出現(xiàn)快速發(fā)展，城投需要進行提前布局和儲備；三是政府項目庫以外的指令性項目，需要進行模式創(chuàng)新、機制創(chuàng)新，對城投項目運作中的創(chuàng)新能力提出了更高要求。
融資端上，著力優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，增加直接融資比重，提升信用等級，減少期限錯配，增強投融資運作能力。調(diào)結(jié)構(gòu)，降成本，減少“1對1”模式的銀行貸款及間接融資比重，提高“1對N”模式的企業(yè)債、公司債、中期票據(jù)、資產(chǎn)證券化等直接融資比重，開展權(quán)益性融資，不斷豐富融資渠道。通過財務和業(yè)務兩方面，提升公司信用等級，獲得資本市場認可。（注：關(guān)于城投公司信用等級提升，請關(guān)注“南京卓遠”公眾號后續(xù)文章《城投主體信用提升全攻略》）。
3、管理方式轉(zhuǎn)變
為配合以上戰(zhàn)略方向和運作模式的轉(zhuǎn)變，城投管理方式也要進行轉(zhuǎn)變。首先，地方政府需要對城投從“管資產(chǎn)”向“管資本”轉(zhuǎn)變，按照地方政府國有資本投資、運營公司的定位，梳理城投與政府的關(guān)系及管理權(quán)限（注：關(guān)于城投和政府管理權(quán)限的劃分，請關(guān)注“南京卓遠”公眾號后續(xù)文章《政府和城投公司三大關(guān)系梳理》），優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)，加強董事會建設，推進科學決策；其次，為實現(xiàn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的落地，提升投融資工作要求，城投需要實現(xiàn)人力資源管理的轉(zhuǎn)變，改變政府部門化或事業(yè)單位化人力資源管理方式，解決人才發(fā)展中的束縛和問題，引入和培養(yǎng)一批金融、產(chǎn)業(yè)、法律等各方面的專業(yè)人才，并建立配套的薪酬、考核體系，優(yōu)秀的團隊是企業(yè)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的重要保障之一。